2 % und nichts anderes: Warum Warsh dem Kongress drei Stunden mit Greenspan gab

Der Vorsitzende der Federal Reserve (Fed), der möchte, dass die Institution weniger sagt, musste am Dienstag gesetzlich verpflichtet mehr sagen – an einem Morgen, an dem ihm die Daten etwas Angenehmes zu sagen gaben. Der Verbraucherpreisindex (CPI) für Juni fiel im Monatsvergleich um 0,4 %, der stärkste Rückgang in einem einzelnen Monat seit April 2020. Kevin Warsh sagte in der zweiten Stunde seiner ersten halbjährlichen Anhörung vor dem Ausschuss für Finanzdienstleistungen des Repräsentantenhauses den Abgeordneten, dass er die Zahlen nicht als „Mission erfüllt“ ansieht. Die Verweigerung ist die Geschichte. In etwa drei Stunden Befragung überstand das im Juni eingeführte Regime ohne Leitlinien seinen ersten gesetzlichen Stresstest, aber es gab drei Lecks, und diese Lecks sagen mehr darüber aus, wohin die Politik steuert, als alles im vorbereiteten Text.

Die eine Kommunikation, die er nicht absagen kann

Warsh hat zwei Monate damit verbracht, die Stimme der Fed zu entziehen. Die Forward Guidance ist verschwunden, die geldpolitische Erklärung umfasst etwa 130 Wörter, sein eigener Punkt wird aus der Zusammenfassung der Wirtschaftsprognosen (SEP) zurückgehalten, und Pressekonferenzen könnten bald nur noch stattfinden, wenn die Fed etwas zu sagen hat. Der halbjährliche Bericht zur Geldpolitik ist der einzige Kanal, den er nicht berühren kann: Das Federal Reserve Act verpflichtet dazu, und sein vorbereiteter Text räumte dies ein und stellte fest, dass einige Fed-Kommunikationen freiwillig sind, aber nicht dieser Bericht.

Dann begann er mit einer Eloge. Alan Greenspan starb letzten Monat nach einem Jahrhundert Leben, und Warsh erinnerte den Ausschuss daran, dass sein Freund mehr als 200 Mal vor dem Kongress auftrat, mit seiner berühmt unverwechselbaren Art zu sprechen. Den Mann zu ehren, der zwei Jahrzehnte verpflichtender Anhörungen in eine Meisterklasse des Nichts-Sagbaren verwandelte, ist keine Sentimentalität, sondern eine Missionserklärung. Die Warsh-Doktrin war nie Schweigen. Sie ist Greenspans Undurchsichtigkeit bei geringerer Wortzahl, und Dienstag war ihre erste Live-Demonstration: Drei Stunden im Vorsitz, und der Markt lernte nichts über den Zinsweg, was er nicht schon zum Frühstück wusste.

Der ruhigste Falke im Raum

Der Wert, den er nicht feiern wollte, war der beste des Krieges. Der Headline-CPI fiel im Juni um 0,4 % gegenüber einem Konsens von -0,1 %, was die Jahresrate von 4,2 % im Mai auf 3,5 % senkte und deutlich unter der Prognose von 3,8 % lag. Der Energieindex sank um 5,7 %, der größte monatliche Rückgang seit April 2020, Benzin fiel um 9,7 %, und die Kernpreise blieben im Monatsvergleich unverändert, der schwächste Kernwert seit Mai 2020. An einem normalen Dienstag würde ein neuer Vorsitzender, der gegen eine fünfjährige Inflationswelle kämpft, den Sieg verbuchen.

Warsh nahm das Gegenteil. Kurz nach 15:40 GMT sagte er dem Gremium, dass „Mission erfüllt“ nach den Daten nicht seine Sicht sei und dass er nicht denke, dass alles, in seinen Worten, „in Ordnung“ sei. Sein vorbereiteter Text hatte den Weg bereits vorgezeichnet und nannte monatliche Preisschwankungen in einer unruhigen Welt unvermeidlich, eine Formulierung, die gute und schlechte Monate mit derselben Hand wegwinkt.

Der Skeptizismus ist berechtigt, und die Leser dieses Desks wissen warum. Juni war der Friedensdividendenmonat: Rohöl fiel um etwa 25 %, während der Zwischenrahmen hielt, und das ist der Rückgang, der in der Energiezeile vom Dienstag steht. Der Waffenstillstand starb letzte Woche. Der dritte Bruch des Waffenstillstands schloss erneut die Straße von Hormus, Sanktionen gegen iranisches Rohöl sind zurück, und Brent ist am Dienstag wieder höher und setzt die Erholung fort, die innerhalb von zwei Sitzungen nach der Eskalation über 80 $ lief. Die Maschine, die im Mai den CPI auf eine 4er-Marke setzte, funktioniert auch umgekehrt, und sie hat bereits wieder den Gang gewechselt. Unterdessen kommt die nachgelagerte Rechnung, Düngemittel, Lebensmittel, Petrochemikalien, die Durchschlagskraft, die der restriktive SEP tatsächlich einpreiste, mit einer Verzögerung von Aussaat bis Ernte, die kein Waffenstillstand zurückerstatten kann. Die Zapfsäule gab Juni seinen Abschlag. Die Zapfsäule war nie das Signal.

Leitlinien sind tot, lang lebe die Leitlinie

Was Warsh verweigerte, war alles, wofür die Anhörung existiert. Kein Zinsweg. Kein Standard dafür, wann erhöhte Inflation persistent wird, das Wort, an dem der Entschluss seines Ausschusses hängt. Auf die direkte Frage von Vorsitzendem French Hill, wie die Fed die Preisstabilität wiederherstellen will, verwies er auf das Instrumentarium von Zins und Bilanz und stoppte. Auf seine Kommunikationsdiät angesprochen, sagte er dem Gremium, dass Forward Guidance kein Geschäft sei, in dem die Fed tätig sein sollte – eine Antwort, ohne erkennbare Ironie, an das Gremium, das seine Anwesenheit gesetzlich vorgeschrieben hat.

Das Vakuum blieb nicht leer. Gouverneur Christopher Waller sagte am Montag, dass ein heißer Wert am Dienstag das Komitee zwingen würde, eine kurzfristige Zinserhöhung in Betracht zu ziehen, und fügte hinzu, dass er es ablehne, die Nachlässigkeit der Fed nach der Pandemie zu wiederholen, zu lange zu warten. John Williams von der New Yorker Fed argumentierte letzte Woche, dass eine Kerninflation, die bis Jahresende ein monatliches Tempo von 0,2 % hält, überhaupt keine Zinserhöhung erfordere. Töte den Punkt des Vorsitzenden, und die Leitlinie stirbt nicht, sie vervielfacht sich: Neun von 18 Punkten im Juni sahen eine Zinserhöhung 2026 vor. Während das Protokoll nur wenigen zustimmte und dieser „Familienstreit“ eine Erklärung oder einen Punkt zum Leben verweigerte, spielt sich das nun Sprecher für Sprecher öffentlich ab.

Das Band zeigt die Kosten. Anleihehändler bauten am Montag Zinserhöhungserwartungen für Juli in die CPI-Veröffentlichung ein. Am Dienstagnachmittag lag die Wahrscheinlichkeit für eine Zinspause am 29. Juli laut CME FedWatch bei 86 %, was den Zinserhöhungsschwanz gegenüber den 30 % vor einer Woche etwa halbierte. Das ist die zweite Rundreise in fünf Sitzungen im Juli-Kontrakt in diesem Monat. Unter dem alten Regime hätte der Vorsitzende zumindest gegen ein Bein davon gelehnt. Unter diesem ist das Hin und Her das Produkt.

Die Signale, die er trotzdem sendete

Für einen Mann, der gegen Vorgaben allergisch ist, ließ Warsh drei Signale auf dem Tisch liegen. Das erste war die Bilanz: Er sagte dem Ausschuss, dass die Bestände der Fed zu stark auf langfristige Treasuries ausgerichtet sind, was eine Forward Guidance in allem außer dem Namen ist, nur auf das andere Instrument ausgerichtet. Taskforce zwei wurde beauftragt, die Asset-Mischung zu überprüfen; der Vorsitzende hat nun seine Ergebnisse vorab angekündigt, und eine Neigung zu kürzerer Duration ist ein Signal, dass das lange Ende heute gehandelt werden kann.

Das zweite war das Ziel. Um 15:48 GMT sagte er, er verdoppele sein Engagement für 2 %, und zwei Minuten später, dass das breitere Ziel der Preisstabilität weiterhin in seinem Hinterkopf sei, mit weiteren möglichen Reformen. Zusammen gelesen: Die Zahl ist sicher, der Rahmen nicht. Taskforce fünf wurde beauftragt, eine Reihe von Ideen zur Erreichung der Preisstabilität abzuwägen, und der Vorsitzende hat gerade bestätigt, dass der Rahmen auch die Definition selbst umfasst.

Das dritte war territorial. Dollar-Liquiditätsswaplinien, sagte er, sind Teil der Geldpolitik; der Exchange Stabilization Fund (ESF) des Finanzministeriums kann Swaplinien unabhängig von der Fed betreiben. Das ist eine Grenze, höflich gezogen, mit der Administration, die ihn ernannt hat, am selben Morgen, an dem er der Abgeordneten Nydia Velazquez versicherte, dass er für eine unabhängige Zentralbank arbeitet, und dem Abgeordneten Gregory Meeks sagte, die Fed werde ihren Kurs halten, selbst wenn das Weiße Haus öffentlich gegen sie Stellung bezieht. Die Antworten zur Unabhängigkeit waren einstudiert. Die Abgrenzung der Swaplinien war Politik.

Was der vorbereitete Text beschönigte

Zwei Behauptungen verdienen den Stern, den das Zeugnis zurückhielt. Der Arbeitsmarkt wurde als weitgehend stabil beschrieben, mit niedriger und kaum veränderter Arbeitslosigkeit. Die im Juni veröffentlichte Rate von 4,2 % resultierte daraus, dass die Erwerbsquote auf 61,5 % fiel, den niedrigsten Stand seit März 2021, mit etwa 720.000 Menschen, die in einem einzigen Monat den Arbeitsmarkt verließen. Stabil ist ein Wort für eine Arbeitslosenquote, die durch einen schrumpfenden Nenner gestützt wird.

Der Abschnitt zur KI blieb optimistisch. Investitionen sind das auffälligste Merkmal der Wirtschaft, die Ausgaben für Ausrüstung stiegen im ersten Quartal um etwa 8 % im Jahresvergleich, und High-Tech-Kategorien liegen nahe bei 25 %. In der zweiten Stunde bot Warsh an, dass KI die Arbeit ergänzen wird, statt sie zu ersetzen: kurzfristig disruptiv, danach arbeitsplatzschaffend. Sein Ausschuss ist weniger sicher: Die Protokolle vom Juni zeigten, dass Teilnehmer die Nachfrage nach KI-Infrastruktur als inflationsfördernd einstuften, während der Vorsitzende öffentlich die Technologie als netto disinflationär bezeichnet. Der vorbereitete Text zog sich darauf zurück, die Auswirkungen zu beobachten, was wie ein Waffenstillstand klingt, wenn eine Seite den Vorsitz führt.

Das Rematch am Mittwoch

Der Bankenausschuss des Senats erhält seine drei Stunden ab 14:00 GMT am Mittwoch, wenige Minuten nach der Veröffentlichung des Produzentenpreisindex (PPI) für Juni. Der PPI für Mai lag im Jahresvergleich bei 6,5 %, wobei etwa 80 % des monatlichen Anstiegs auf Energie zurückzuführen sind, sodass dieselbe Friedensdividendenrechnung gilt: Ein schwacher PPI für Juni stärkt das Halteargument und erleichtert Warsh die zweite Sitzung. Ein heißer Kernwert ist Wallers Auslöser, live bevor der Vorsitzende den Zeugenstand betritt.

Der Rahmen für das Treffen am 28.-29. Juli ist einfach. Das Halte-Szenario liegt bei 86 % und die Wahrscheinlichkeit für eine Zinserhöhung bei etwa 14 %. Ein weicher PPI und jede Überschrift eines vierten Waffenstillstands begraben die Zinserhöhung, während ein heißer Kernwert, ein zum Monatsende noch geschlossener Hormuz und die Erholung der Rohölpreise, die in den Juli-CPI einfließen, sie wiederbeleben.

Zu diesem Treffen gibt es kein SEP, daher gibt es keine Punkte, um den Familienstreit zu schlichten, und eine 130-Wörter-Erklärung kann keine Nuancen transportieren, selbst wenn der Ausschuss dies wollte. Das überlässt es den Rednern, den Daten und einem Vorsitzenden, der dem Kongress ins Gesicht sagte, dass Vorgaben nicht sein Geschäft sind. Den Märkten wurde versprochen, sie würden die Daten handeln und nicht die Fed. Der Dienstag lieferte das Kleingedruckte: wenn die Daten hin- und herschwanken, tut das alles andere auch, und die Stoßdämpfer wurden absichtlich entfernt.