Land der Verwirrung: Warum der globale Anleihe-Ausverkauf noch lange nicht vorbei sein könnte

Die staatlichen Kreditkosten sind weltweit stark gestiegen, da höhere Ölpreise die Inflationssorgen neu entfachen und Anleger dazu zwingen, zu überdenken, ob die wichtigsten Zentralbanken ihre Zinserhöhungen bereits beendet haben.

Der Ausverkauf hat sich im gesamten G10-Raum ausgeweitet und die Renditen auf breiter Front nach oben getrieben – von US-Staatsanleihen und britischen Gilts über deutsche Bundesanleihen, japanische Staatsanleihen (JGB) bis hin zu australischen Schuldtiteln (AGB). Obwohl die Renditen mit einem negativen Ton in die Woche gestartet sind, liegen sie weiterhin nahe einigen ihrer höchsten Niveaus seit vielen Monaten.

Die Benchmark-Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen stieg in der vergangenen Woche kurzzeitig über 4,70% und erreichte damit ein 18-Monats-Hoch, während sich die Rendite 30-jähriger Anleihen Niveaus näherte, die seit fast zwei Jahrzehnten nicht mehr gesehen wurden. Die Rendite 10-jähriger deutscher Bundesanleihen kletterte über 3,20%, das britische Pendant stieg über 5,00% und die Rendite 10-jähriger australischer Anleihen überschritt 5,00%.

Japan hat eine noch dramatischere Anpassung erlebt. Die Rendite 10-jähriger Staatsanleihen erreichte Anfang Juli 2,90% und damit den höchsten Stand seit 1996, während die Renditen länger laufender Schuldtitel über 4,00% stiegen.

Der gleichzeitige Anstieg hat den globalen Anleihemärkten eine deutliche Warnung gesendet: Die Inflation könnte sich als schwerer zu besiegen erweisen, die Zinsen könnten länger erhöht bleiben und die Regierungen werden deutlich mehr für die Finanzierung ihrer Schulden zahlen müssen.

Öl, Inflation und die Rückkehr von higher-for-longer

Der jüngste Katalysator war der erneute Anstieg der Energiepreise, ausgelöst durch die Kämpfe zwischen den USA und dem Iran sowie durch Störungsängste rund um die Straße von Hormus.

Brent-Rohöl stieg in der vergangenen Woche über 100 USD pro Barrel und erreichte damit ein Zweimonatshoch, was die Gefahr birgt, die Kosten für Kraftstoff, Transport und Produktion in der gesamten Weltwirtschaft zu erhöhen. Das ist wichtig, weil sich die Zentralbanken auf eine nachlassende Inflation verlassen hatten, um niedrigere Zinssätze zu stützen.

Teure Energie droht, einen Teil dieses Fortschritts wieder umzukehren. Anleger haben daher die Erwartungen an Zinssenkungen zurückgeschraubt und in mehreren G10-Volkswirtschaften begonnen, die Möglichkeit neuer Zinserhöhungen einzupreisen.

Allerdings fielen die Rohölpreise am Montag nach dem Wochenende stark, nachdem die USA und der Iran ihre Militärschläge ausgesetzt hatten, was für etwas Entlastung sorgte. Sowohl Brent als auch West Texas Intermediate (WTI) gaben deutlich nach, während die Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen den Rückgang vom Freitag ausbaute und sich der Region um 4,60% näherte. Allerdings machte die Bewegung nur einen Teil der breiteren Neubewertung vom Juli rückgängig.

Der Energieschock ist nicht die einzige Erklärung, da robuste Wirtschaftstätigkeit, anhaltende zugrunde liegende Inflation und steigende staatliche Kreditaufnahme bereits zuvor Aufwärtsdruck auf die Renditen ausgeübt und die Kombination verstärkt hatten.

Die Regierungen im gesamten G10-Raum geben erhebliche Schuldenvolumina aus, um Verteidigung, Infrastruktur, Energiesicherheit und alternde Bevölkerungen zu finanzieren. Anleger verlangen höhere Renditen, um dieses Angebot aufzunehmen, insbesondere dort, wo Zweifel an künftigen Defiziten oder am politischen Willen zur Ausgabenkontrolle bestehen.

Wenn die Renditen von US-Staatsanleihen steigen, hört die ganze Welt zu

Bewegungen bei US-Staatsanleihen beeinflussen die Kreditkosten im gesamten globalen Finanzsystem, weshalb der Anstieg der amerikanischen Renditen besonders wichtig ist.

Die Rendite 10-jähriger Staatsanleihen überschritt am Freitag 4,70%, während die Rendite 30-jähriger Anleihen nach Erreichen eines 19-Jahres-Hochs knapp unter 5,20% ins Stocken geriet. Unterdessen wägen Anleger anhaltende Inflation, erhöhte Bundesverschuldung und die Möglichkeit ab, dass die Federal Reserve (Fed) die Zinsen erneut anheben muss.

Es wird allgemein erwartet, dass die Fed die Zinsen auf ihrer Juli-Sitzung unverändert lässt, obwohl sie die Entscheidung inzwischen nicht mehr als völlig eindeutig ansieht. Der Öl-Schock und die Unsicherheit über den Inflationsausblick haben eine Zinserhöhung zu einer engeren Entscheidung gemacht, als die Märkte noch vor wenigen Wochen erwartet hatten.

Höhere Renditen von US-Staatsanleihen können sich rasch auf US-Hypothekenzinsen, die Kreditkosten von Unternehmen und die Bewertung globaler Aktien auswirken. Sie können auch den US-Dollar (USD) stützen, indem sie auf Dollar lautende Vermögenswerte attraktiver machen, obwohl Bedenken hinsichtlich der fiskalischen Lage des Landes diese Beziehung erschweren könnten.

Gleicher Ausverkauf, andere Kopfschmerzen

Das Vereinigte Königreich ist besonders exponiert, weil die Inflation weiterhin empfindlich auf Energiepreise reagiert und der Gilt-Markt bereits einen erheblichen fiskalischen Risikoaufschlag aufweist.

Die Rendite 10-jähriger Gilts wurde über 5,00% gehandelt, während die Märkte die Spekulationen wieder aufleben ließen, dass die Bank of England (BoE) gezwungen sein könnte, die Geldpolitik erneut zu straffen. Die Erwartungen ließen am Montag nach dem Rückgang der Rohölpreise nach, wobei die Rendite 2-jähriger Gilts um viele Basispunkte fiel, doch Anleger sehen weiterhin eine erhebliche Möglichkeit einer Zinserhöhung im späteren Jahresverlauf. Bislang rechnen die Marktteilnehmer bis zum Jahresende mit einer Straffung um rund 40 Basispunkte durch die „Old Lady“.

In der Eurozone stieg die Rendite 10-jähriger deutscher Bundesanleihen vorübergehend über 3,20%, bevor sie am Montag etwas nachgab. Deutschland sieht sich einer Kombination aus erneuter Energieanfälligkeit und höheren öffentlichen Ausgaben gegenüber, während die Europäische Zentralbank (EZB) entscheiden muss, ob die inflationären Auswirkungen von Öl die Schäden für das Wachstum überwiegen, da die stagflationäre Erzählung in Euroland noch lange nicht abgeklungen ist.

Japans Herausforderung ist eine andere: Die Bank of Japan (BoJ) normalisiert die Geldpolitik nach Jahrzehnten außergewöhnlich niedriger Zinsen, während Anleger infrage stellen, ob die Regierung große Ausgabenpläne mit nachhaltigen öffentlichen Finanzen verbinden kann.

Die Rendite 10-jähriger japanischer Anleihen näherte sich Anfang des Monats der Schwelle von 3,00%, während die Renditen längerer Laufzeiten über 4,00% stiegen. Das Ausmaß der Verschiebung deutet darauf hin, dass Anleger deutlich mehr Entschädigung für das Halten langfristiger japanischer Schuldtitel verlangen.

Auch Australien und Neuseeland sind anfällig für erneute Inflation und Zinserhöhungserwartungen. Die Rendite 10-jähriger australischer Anleihen stieg vergangene Woche über 5,00% und setzte damit zinssensitive Aktien sowie einen Wohnungsmarkt unter Druck, in dem Kreditnehmer stark von veränderten Finanzierungskosten betroffen sind.

Von Handelsschirmen zu Hypothekenrechnungen

Die Renditen von Staatsanleihen bestimmen nicht direkt den Zinssatz jeder Hypothek oder jedes Kredits, beeinflussen aber den Preis, zu dem Banken, Unternehmen und Regierungen langfristige Finanzierungen erhalten können.

Wenn die Renditen hoch bleiben, könnten neue Festhypotheken teurer werden und die Refinanzierung schwieriger. Unternehmen könnten zudem Investitionen oder Einstellungen zurückhalten, da ihre Kapitalkosten steigen.

Auch die Aktienmärkte stehen vor einem weiteren Problem. Höhere Anleiherenditen erhöhen die Rendite, die mit relativ sicheren Staatsschulden erzielt werden kann, wodurch teure Aktien im Vergleich weniger attraktiv werden. Wachstums- und Technologieunternehmen reagieren oft am stärksten, da ihre Bewertungen stark von Gewinnen abhängen, die weit in der Zukunft erwartet werden.

Auch Regierungen leiden unter den höheren Refinanzierungskosten, was bedeutet, dass ein größerer Teil der Steuereinnahmen für den Schuldendienst bestehender Schulden aufgewendet werden muss, sodass weniger für öffentliche Dienstleistungen, Steuersenkungen oder Investitionen bleibt.

Im Hinblick auf das FX-Universum könnten die Währungen volatiler werden, da Anleger vergleichen, wie aggressiv jede Zentralbank voraussichtlich reagieren wird. Länder, von denen erwartet wird, dass sie höhere Zinsen beibehalten, könnten zunächst einen stärkeren Auftrieb für ihre Währungen sehen, doch dieser Vorteil kann verschwinden, wenn steigende Renditen eher Sorgen um die fiskalische Tragfähigkeit als um stärkeres Wachstum widerspiegeln.

Ein kurzer Waffenstillstand… oder die Ruhe vor einem weiteren Ausverkauf?

Der aktuelle (vorübergehende?) Rückgang der Renditen zeigt wie schnell sich das Bild ändern kann, wenn die Energiepreise fallen. Er beantwortet jedoch nicht die weitergehenden Fragen, vor denen die Anleihemärkte stehen.

Anleger werden nun die Ölpreise, Inflationsdaten, Zentralbanktreffen und Auktionen von Staatsschulden beobachten, um Hinweise darauf zu erhalten, dass der Druck nachlässt. Wenn es den USA und dem Iran gelingt, eine nachhaltige Pause zu erzielen, und die Rohölpreise weiter zurückgehen, könnten einige der aggressivsten Zinserwartungen zurückgenommen werden.

Wenn sich die Energiepreise hingegen erholen oder die Inflation hartnäckig bleibt, könnte der globale Ausverkauf wieder einsetzen.

Die entscheidende Frage ist nicht mehr nur, wie hoch die Zentralbanken die kurzfristigen Zinsen festsetzen. Die Anleihemärkte verlangen auch eine höhere Prämie für Inflation, umfangreiche Schuldenemissionen und politische Unsicherheit.

Das deutet darauf hin, dass die Finanzierungskosten höher bleiben könnten, als Haushalte, Unternehmen und Regierungen es im Jahrzehnt vor der Pandemie gewohnt waren, selbst wenn sich der jüngste geopolitische Schock allmählich abschwächt.