Gold fällt weiter, bis die Fed aufhört, ihre Zinserwartungen anzuheben

Gold zahlt keine Zinsen, daher konkurriert es mit der Rendite, die eine sichere Staatsanleihe oberhalb der Inflation bietet. Im Jahr 2026 ist diese Rendite gestiegen, weil Anleger erwarten, dass die Federal Reserve (Fed) die Zinsen weiter anheben wird, und Gold ist gefallen. Die Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen liegt nahe 5,20% und damit auf dem höchsten Stand seit 2007, während Gold wieder nahe 4.300 notiert und damit fast ein Viertel unter seinem Januar-Hoch nahe 5.600 liegt.

Die hinter der Gold-Rallye von 2025 stehende Wette auf eine Entwertung ging davon aus, dass Regierungen mit Rekordschulden die Inflation ihre Schulden entwerten lassen würden, was bedeutet, sich zu einem Zinssatz unterhalb der Inflationsrate zu verschulden. Die US-Regierung zahlt inzwischen für eine 10-jährige Kreditaufnahme mehr über der Inflation als zu irgendeinem Zeitpunkt seit November 2008. Wie lange das anhält, hängt von einer Lücke zwischen den eigenen Prognosen der Fed und den Zinserhöhungen ab, auf die Anleger setzen.

Nur eine Art von Renditeanstieg belastet Gold

Die Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen besteht aus zwei Teilen. Der eine ist die Inflationsrate, die Anleger über das Jahrzehnt erwarten, und wenn dieser Teil steigt, verlangen Anleihegläubiger eine Entschädigung dafür, dass Geld an Wert verliert, was auch für den Besitz von Gold gilt. Der andere ist das, was die Anleihe zusätzlich zur Inflation abwirft, und dieser steigt, wenn Anleger erwarten, dass die Fed die Zinsen weiter anheben wird; dieser Teil erhöht die Kosten für das Halten eines Metalls, das nichts abwirft.

Der zweite Teil wird durch Treasury Inflation-Protected Securities (TIPS) gemessen, also Staatsanleihen, deren Nennwert mit den Verbraucherpreisen steigt. Die normale 10-jährige Rendite stieg zwischen Golds Rekord vom 29. Januar und dem 23. September um 0,87 Prozentpunkte, und die TIPS-Rendite legte im gleichen Ausmaß zu. Die von Anlegern für das nächste Jahrzehnt erwartete Inflationsrate lag an beiden Tagen bei 2,35%.

Die Inflation stieg, ohne die Prognose des Anleihemarkts zu verändern

Die US-Verbraucherpreise stiegen bis August im Jahresvergleich um 3,7%, nach 2,9% im Februar, doch Lebensmittel und Energie machten fast den gesamten Anstieg aus: Ohne diese Komponenten lag die Inflation bei 2,8% und damit niedriger als im Januar. Für Gold ist das das Problem, denn ein Öl-Schock, der sich im Ölpreis selbst erschöpft, gibt Anlegern keinen Grund, mit anhaltender Inflation zu rechnen.

Die 10-jährige Inflationserwartung des Marktes lag das ganze Jahr über zwischen 2,2% und 2,5%, sodass Anleiheinvestoren den Schock als etwas betrachten, das die Fed eindämmen wird. Die Fed hob die Zinsen am 16. September zum ersten Mal seit 2023 an, und Fed-Chef Kevin Warsh beschrieb die Aufgabe darin, zu verhindern, dass höhere Energiekosten auf alles andere übergreifen. Einfach gesagt erwarten Anleiheinvestoren, dass die Fed gewinnt, und Gold entwickelt sich nur dann gut, wenn sie verliert.

2025 brach mit der Regel und 2026 stellte sie wieder her

Im Jahr 2025 stieg Gold um fast zwei Drittel, während die TIPS-Rendite das Jahr nur 0,3 Prozentpunkte niedriger beendete, sodass fast keine dieser Rallye von den Anleiherenditen kam. Käufer zahlten für ein anderes Risiko, nämlich eine Fed, die die Zinsen unter politischem Druck niedrig halten könnte, und diese Risikoprämie verschwand am 30. Januar, als das Weiße Haus seinen Kandidaten für die Fed-Spitze benannte. Gold hatte seinen schlechtesten Tag seit den 1980er-Jahren, und die 10-jährige Rendite bewegte sich um zwei Hundertstel eines Prozentpunkts. Seitdem hat sich Gold meist entgegengesetzt zur TIPS-Rendite entwickelt, fiel in den Monaten, in denen sie stieg, und legte in den Monaten zu, in denen sie fiel, wobei die Rallye im August die wichtigste Ausnahme war.

Noch eine Zinserhöhung auf der Fed-Karte, mehrere auf der des Marktes

Gold fällt so lange weiter, wie die Fed der Grund dafür ist, dass die Renditen steigen: In der Beziehung von 2026 hat jeder um einen Zehntelpunkt höhere TIPS-Rendite Gold im Durchschnitt um etwa 1% gedrückt, sodass ein weiterer Viertelpunkt 2%-3% wert wäre und Gold von nahe 4.300 in Richtung 4.200 bringen würde. Bisher war es die Fed. Die zweijährigen Renditen, die dem Fed-Zins am engsten folgen, sind seit August schneller gestiegen als die 30-jährigen Renditen, und die Inflationserwartung des Marktes liegt dort, wo sie im Januar lag. Jeder monatliche Verbraucherpreisbericht testet, ob das so bleibt.

Die zweijährige Rendite liegt etwa einen Prozentpunkt über dem Fed-Zins, ein Preis für mehrere weitere Zinserhöhungen, während die eigenen Projektionen der Fed eine weitere Viertelpunkterhöhung im Jahr 2026 und keine Veränderung bis 2027 zeigen. Der Druck auf Gold hält nur so lange an, wie die Fed ihre Prognosen in Richtung dessen anhebt, was Anleger bereits erwarten, wie sie es im September tat, als die Projektion für 2027 von 3,6% auf 4,1% stieg. An dem Tag, an dem sie damit aufhört, müssen Anleger auf weniger Zinserhöhungen setzen, und der Teil der Renditen, der Gold belastet hat, würde sinken. Wenn sie aufhört, während die Verbraucherpreise weiterhin um 3,7% pro Jahr steigen, würde der Renditeanstieg auch von der Inflation kommen, also von der Art von Anstieg, die die Wette auf Geldentwertung braucht.

Die Tendenz bleibt nach unten gerichtet, solange die Fed ihre Prognosen weiter anhebt und die TIPS-Rendite mit ihnen steigt. Die These ist falsch, wenn Gold auf Tages-Schlusskursbasis über 4.400 schließt, dem oberen Ende seiner September-Spanne, während diese Rendite weiter steigt, denn dann würde sich das Metall nicht mehr an den Anleiherenditen orientieren, wie 2025. Seit Mitte September hat die TIPS-Rendite weitere 0,14 Prozentpunkte zugelegt und Gold hat sich kaum bewegt, das erste Zeichen dafür, dass dies eintreten könnte. Die Fed hat beide Tests in ihren Kalender aufgenommen, eine Entscheidung am 28. Oktober und neue Projektionen am 9. Dezember, und die Zins-Futures preisen bereits bei der ersten davon eine Zinserhöhung ein.