Anthropic verpflichtete 270 Milliarden Dollar an Amazon, Google und Microsoft. Hier ist, wer tatsächlich bezahlt wird

Anthropic schuldet Amazon, Google und Microsoft mindestens 269,4 Mrd. Dollar für Rechenleistung, selbst wenn es weniger nutzt. Alle drei verkaufen seine Modelle und wickeln die Abrechnung ab, und Amazon und Google halten Beteiligungen und leihen ihm Geld, sodass sie unabhängig davon bezahlt werden, wie der Börsengang verläuft.

Das von Dario Amodei geführte Unternehmen Anthropic hat am Montag seinen Börsengang (IPO) eingereicht und strebt eine Notierung an der Nasdaq unter dem Ticker ANT an. In der Einreichung werden Amazon (AMZN), Alphabet (GOOG, GOOGL) und Microsoft (MSFT) gleichzeitig als seine Investoren, Kunden, Vertriebspartner und Wettbewerber beschrieben. Die größte Zahlensammlung in dem Dokument betrifft das, was Anthropic ihnen schuldet, und das ist nur eine der Arten, wie sie bezahlt werden.

Alle drei gehören zu den größten Mitgliedern des NASDAQ-100, sodass ein den Index nachbildender Fonds die Unternehmen, die Anthropics Zahlungen erhalten werden, bereits hält. Nach der Nasdaq-Regel für große Neuemissionen wurde das von Elon Musk gegründete SpaceX (SPCX) weniger als einen Monat nach Handelsbeginn in den Index aufgenommen, sodass derselbe Fonds bald beide Seiten jedes in der Einreichung genannten Vertrags halten könnte.

269,4 Mrd. Dollar sind der Teil der Rechnung mit drei Namen darauf

Anthropic hat sich verpflichtet, zwischen April 2026 und Juli 2033 mindestens 114,5 Mrd. Dollar bei Google, dem Cloud-Geschäft von Alphabet, auszugeben. Dem Unternehmen schuldet es Amazon zwischen Mai 2026 und April 2036 mindestens 110 Mrd. Dollar und Microsoft zwischen November 2026 und Mai 2033 mindestens 44,9 Mrd. Dollar. Keiner der drei Verträge kann gekündigt werden, es sei denn, der Anbieter verletzt den Vertrag, und im Rahmen der Google- und Amazon-Vereinbarungen zahlt Anthropic die Differenz, wenn es weniger nutzt als zugesagt. Der Amazon-Vertrag läuft zehn Jahre, und Anthropic ist fünf Jahre alt.

Der Rest der Rechnung ist größer. Anthropic mietet Chips von Broadcom (AVGO) im Rahmen von Fünfjahresverträgen im Wert von rund 161,2 Mrd. Dollar und kann bis zu 120,5 Mrd. Dollar für Kapazitäten ausgeben, die auf Nvidia-(NVDA)-Chips von SpaceXAI, einer SpaceX-Einheit, laufen, wobei beide Seiten den Vertrag ab Anfang 2027 mit einer Frist von 90 Tagen kündigen können. Vereinbarungen mit Nscale, Lambda und Advanced Micro Devices (AMD) addieren weitere rund 106 Mrd. Dollar, vieles davon Obergrenzen oder Schätzungen.

Der Berg wuchs schnell. Bis Ende 2025 beliefen sich Anthropics langfristige Kaufverpflichtungen, überwiegend für Cloud-Hosting, auf 54,6 Mrd. Dollar, und das Unternehmen hatte Leasingverträge über 50,2 Mrd. Dollar unterzeichnet, die noch nicht begonnen hatten. Bis zum 30. Juni lagen diese Werte bei etwa 265,6 Mrd. Dollar und 321,4 Mrd. Dollar, und nach dem 30. Juni unterzeichnete oder änderte das Unternehmen Vereinbarungen mit weiteren Mindestzahlungen von rund 245 Mrd. Dollar. Der Umsatz in den ersten sechs Monaten des Jahres 2026 betrug 16,3 Mrd. Dollar.

Anthropic bestellt Rechenkapazitäten 12 bis 18 Monate im Voraus, sodass die Kosten feststehen, sobald der Vertrag unterzeichnet ist, und mit der Auslieferung der Maschinen steigen, nicht mit der Zahl der Kunden. Für Amazon, Google und Microsoft sind das Einnahmen, die nicht davon abhängen, wie gut sich Claude verkauft, und für Anthropic sind es Kosten, die ebenfalls nicht davon abhängen.

Der Store kassiert seine Gebühr, bevor Anthropic das Geld sieht

In der ersten Hälfte des Jahres 2026 stammten 48% von Anthropics Umsatz von Kunden, die Claude über die Cloud-Stores von Amazon, Google und Microsoft gekauft hatten, nach 11% im Jahr 2023. Diese Stores stellen dem Kunden die Rechnung, ziehen die Zahlung ein und leiten den Rest nach Abzug ihrer Gebühr weiter, und zum 30. Juni hielten sie 58% dessen, was Kunden Anthropic schuldeten.

Die Gebühren landen in einer Position, die Anthropic als Vertrieb, Marketing und Partnerschaften bezeichnet, die von 120 Mio. Dollar in der ersten Hälfte des Jahres 2025 auf 3,2 Mrd. Dollar stieg, oder 19% des Umsatzes. Die Einreichung führt 2,7 Mrd. Dollar dieses Anstiegs auf Gebühren zurück, die an Vertriebspartner gezahlt wurden, darunter die Cloud-Stores. Die drei werden bei einem Großteil desselben Verkaufs zweimal bezahlt, einmal als Store und einmal für die Computer, auf denen er läuft, und die Lieferanten, denen Anthropic am meisten schuldet, sehen ihre Einnahmen, bevor Anthropic sie sieht.

Der Fall für Anthropic steht in derselben Tabelle. Die Rechenkosten fielen von 251% des Umsatzes im ersten Quartal 2025 auf 48% im zweiten Quartal 2026; der Quartalsumsatz erreichte 11,6 Mrd. Dollar, und das Unternehmen erzielte im zweiten Quartal ein operatives Ergebnis von 974 Mio. Dollar. Zum 30. Juni verfügte es über Barmittel und kurzfristige Anlagen in Höhe von 131,7 Mrd. Dollar.

Der Großteil der zugesagten Kapazitäten ist noch nicht angekommen. Der Microsoft-Vertrag beginnt im November, die SpaceXAI-Kapazitätskosten belaufen sich auf etwa 3,1 Mrd. Dollar pro Monat, sobald sie im Dezember vollständig ausgeliefert sind, und die Miete von Broadcom beginnt, sobald jede Ausrüstungstranche bereit ist. Der IPO wird anhand des Verhältnisses aus dem Quartal vor dem Start der größten Rechnungen bepreist.

Das Geld der Kreditgeber kommt, wenn der Umsatz kommt

Amazon und Google finanzieren Anthropic ebenfalls. Google brachte 2026 20 Mrd. Dollar ein, die Hälfte zum Preis der Series G und die andere Hälfte in der Series-H-Runde, und kann bis 2030 weitere 20 Mrd. Dollar gegen Umsatzziele bereitstellen, mit dem Recht, diese Abrufe aufzuschieben. Amazon brachte 10 Mrd. Dollar ein und hat weitere 15 Mrd. Dollar, die in Schritten von 5 Mrd. Dollar freigegeben werden, sobald Anthropic unter seinen Amazon-Verträgen Compute-Meilensteine erreicht. Beide können abgerufen werden, während Anthropic-Anteile zum Durchschnittspreis der vorherigen 30 Tage ausgegeben werden.

Broadcom hat 42 Mrd. Dollar an Wandelanleihen (Darlehen, die in Aktien umgewandelt werden können), und die Unterlagen besagen, dass das Geld ausschließlich strikt zur Zahlung der Miete für Broadcoms eigene Ausrüstung verwendet werden darf. Die Anleihen zahlen jährlich 9 % in weiteren Anleihen, steigend auf 13 % mit einem höheren Wandlungsabschlag, falls Anthropic Umsatzbedingungen verfehlt, und Broadcom kann 150 % des geschuldeten Betrags in bar erhalten, wenn Anthropic verkauft wird. AMD wird ab 2027 bis zu 5 Mrd. Dollar an Anthropic-Aktien kaufen, sobald die eigenen Chips ausgeliefert werden.

Die Unterlagen besagen, dass die Cloud- und Chip-Partner einen Teil des Aufbaus finanziert oder abgesichert haben und dass eine geringere Abhängigkeit von ihnen davon abhängt, gegen den eigenen Kredit aufzunehmen. Partnergeld ist leichter zugänglich, wenn der Umsatz wächst, und kostet mehr oder kommt später, wenn das nicht der Fall ist.

Anthropics Buchverlust ist Amazons Buchgewinn

Anthropic meldete für das erste Halbjahr 2026 einen Nettoverlust von 80,7 Mrd. Dollar gegenüber einem operativen Verlust von 693 Mio. Dollar, und fast die gesamte Differenz stammte aus zwei Bilanzposten im Zusammenhang mit Amazon und Google. Der erste, 72,4 Mrd. Dollar, ist der steigende Wert der Wandelanleihen, die für Anthropic als größere Verbindlichkeit zählen, wenn seine Bewertung steigt. Der zweite, rund 8,7 Mrd. Dollar, stammt vor allem aus den Aktiengeschäften von 2026, bei denen Google und Amazon zum Series-G-Preis kauften, während Anthropic seine nächsten Aktien zu mehr als dem Doppelten davon verkaufte.

Die zum 30. Juni noch ausstehenden Anleihen waren allesamt von Amazon: 6,2 Mrd. Dollar an Kapital, das sich zu etwa 2 und 5 Dollar je Aktie oder zum IPO-Preis, falls dieser niedriger ist, in rund 1,84 Mrd. Aktien umwandelt. Series-H-Investoren zahlten etwa 59 Dollar je Aktie, angepasst um den Split im September. Diese 6,2 Mrd. Dollar waren laut den Unterlagen Anthropics gesamte Verschuldung, und Anthropic führte sie mit 108,6 Mrd. Dollar.

Amazon meldete im zweiten Quartal nicht-operative Gewinne von 53,4 Mrd. Dollar, vor allem aus seinen Anthropic-Investitionen, und Alphabet meldete im ersten Quartal rund 28,7 Mrd. Dollar aus der Neubewertung privater Beteiligungen, vor allem Anthropic. Alle von Amazon aufgrund seiner 12%-Beteiligungsobergrenze zurückgehaltenen Anleihen wandeln sich nach dem Börsengang jedes Quartal zum niedrigsten Wert aus dem ursprünglichen Preis, dem IPO-Preis oder dem jüngsten Marktpreis um. Bei Fälligkeit kann Amazon den Rest einziehen, indem es Geld streicht, das es Anthropic schuldet.

Der IPO-Käufer trägt das Risiko ohne Stimmrecht

Die Gesamtstimmrechte der öffentlichen Aktionäre sind auf 49,9 % begrenzt. Eine einzelne Aktie, die von der Gesellschaft der sieben Mitgründer gehalten wird, trägt 50,1 %, und der Long-Term Benefit Trust, fünf Treuhänder ohne finanzielles Interesse, wählt die Mehrheit des Vorstands. Auch Amazons und Googles Aktien sind nicht stimmberechtigt, sodass die Unternehmen, an die Anthropic am meisten zahlt, kein Mitspracherecht bei der Verwendung der Mittel haben.

Die Verwässerung setzt sich nach dem Börsengang fort. Über Amazons 1,84 Mrd. Aktien hinaus hält ein von Anthropic kontrollierter Public-Benefit-Fonds bereits 5 % der voll verwässerten Aktien und kann jedes Mal bis zu 2 % mehr erhalten, wenn die Aktie seit ihrem letzten Meilenstein um 50 % steigt. Weitere 26,6 Mrd. Dollar an aktienbasierter Vergütung für Mitarbeiter werden erst dann als Aufwand erfasst, wenn die Aktien öffentlich gehandelt werden.

Die Umsatzlinie ist mit Vorbehalten verbunden. Anthropic schätzt, dass 5 % bis 7 % des Umsatzes über neun Monate von Kunden stammten, die gegen seine Nutzungsregeln oder kommerziellen Bedingungen verstießen, und verschärfte im August und September die Durchsetzung. Ein Bundesberufungsgericht bestätigte am 25. September die Einstufung des Pentagon als Lieferkettenrisiko, und die Unterlagen warnen vor möglichen erheblichen Umsatzverlusten dadurch.

Indexfonds werden so oder so bezahlt

Für jeden, der den NASDAQ-100 hält, ist die Antwort darauf, wer bezahlt wird, bereits klar. Amazon, Alphabet, Microsoft und Broadcom kassieren ihre Mindestbeträge, egal ob Claude-Verkäufe weiter wachsen oder stagnieren, und die Shortfall-Klauseln bedeuten, dass eine Abschwächung verändert, wie viel Kapazität Anthropic nutzt, nicht wie viel es dafür zahlt. IPO-Käufer übernehmen die andere Seite ohne Stimmrecht, und sie werden nur bezahlt, wenn der Umsatz weiter schneller wächst als eine bis in die 2030er Jahre festgeschriebene Kostenbasis.

Die Weiche ist ein einziges Verhältnis. Rechen- und Partnerkosten machten im zweiten Quartal etwa zwei Drittel des Umsatzes aus. Wenn dieser Anteil bestehen bleibt, sobald die Microsoft- und SpaceXAI-Kapazitäten in Rechnung gestellt werden, waren die Zusagen ein Lieferdeal, der sich ausgezahlt hat. Wenn er in Richtung Umsatz steigt, kassieren die Cloud-Unternehmen trotzdem, und die Differenz geht zulasten der Marge, für die IPO-Käufer bezahlt haben. Das erste Signal kommt, bevor überhaupt ein Quartal gemeldet wird: ob Google seine 10-Mrd.-Dollar-Option nutzt, um zum IPO-Preis zu kaufen.