911 Millionen Aktien freigegeben: Warum SpaceX in sein eigenes Angebot hineinrallyte

Das am meisten erwartete Angebotsereignis des Jahres fiel auf den 6. August, und die SpaceX-(SPCX)-Aktie legte zu. Rund 911,5 Millionen von Insidern und frühen Unterstützern gehaltene Aktien wurden handelbar, etwa 43 % mehr als der gesamte beim Börsengang verkaufte Streubesitz, und der frei handelbare Anteil des Unternehmens sprang in einer einzigen Sitzung von unter 5 % der ausstehenden Aktien auf nahezu 12 %. Jede Nachrichtenagentur hatte das Datum seit Wochen hervorgehoben. Die Aktie stieg am Tag selbst und legte in den folgenden drei Tagen weiter zu.

Das ist kein Markt, der Angebot reibungslos aufnimmt. Es ist ein Markt, der seinen Verkaufsdruck bereits hinter sich hatte, und dieser Unterschied ist wichtig, weil er die Verteilung auf einen Zeitraum datiert, in dem die meisten der Verkäufer die Aktien gar nicht besaßen.

Der Verkauf fand statt, bevor die Aktien frei handelbar waren

Das von Elon Musk gegründete SpaceX setzte seinen Börsengang (IPO) im Juni bei 135 Dollar je Aktie an, verkaufte 638,9 Millionen Class-A-Aktien einschließlich der vollständigen Ausübung der Mehrzuteilungsoption und erzielte Nettoerlöse von 85,7 Milliarden Dollar nach 575 Millionen Dollar an Provisionen und Emissionskosten. Das sind die Zahlen aus dem Prospekt, keine Schätzung, und sie räumen mit einer seit Juni kursierenden Wire-Zahl von rund 75 Milliarden Dollar auf.

Es folgten zwei Wochen voller Euphorie und acht Wochen zäher Rückgänge. Die Aktie stieg in der Woche nach dem Börsengang auf rund 225 Dollar, also etwa 67 % über dem Ausgabepreis, und gab dann den Rest des Sommers wieder ab. Seit dem 16. Juli hat die Aktie keinen Schlusskurs mehr über dem Ausgabepreis verzeichnet. Am 5. August, dem Handelstag nach dem ersten Quartalsbericht als börsennotiertes Unternehmen, markierte sie ein Tief nahe 105 Dollar, mehr als 20 % unter dem Preis, zu dem sie sieben Wochen zuvor verkauft worden war.

Vergleicht man das nun mit dem Streubesitz. Weniger als eine von zwanzig Aktien war während dieses gesamten Rückgangs handelbar. Ein Unternehmen mit einer Bewertung in Billionenhöhe hatte eine handelbare Basis, die kleiner war als die vieler Mid Caps, und in diesen Markt hinein trat eine Short-Position, die Berichten zufolge auf etwa ein Drittel des öffentlichen Streubesitzes anwuchs, eine Zahl, die so weit verbreitet war, dass sie Teil des Trades wurde, ohne jemals an eine datierte Offenlegung gebunden gewesen zu sein.

Stellt man diese beiden Fakten nebeneinander, sieht der Sommer nicht mehr wie eine Neubewertung aus. Bei einem so kleinen Streubesitz kann ein anhaltender Verkaufsdruck dieser Dauer kaum hauptsächlich von aussteigenden Haltern stammen, denn es gab kaum Halter, die hätten aussteigen können. Es waren zu einem großen Teil Leute, die Aktien verkauften, die sie sich geliehen hatten, in Erwartung eines Ereignisses neun Wochen später, das jeder im Prospekt nachlesen konnte.

Der Ausgabepreis erfüllt hier die Rolle, die sonst meist ein gleitender Durchschnitt übernimmt

Es gibt auf diesem Chart keinen 200-Tage-Exponential Moving Average, weil es noch keine 200 Tage gibt. Der 50-Tage-Durchschnitt ist kaum ausgebildet und liefert fast keine Information. Lässt man diese weg, dann ist der Preis, den jeder in der Aktie tatsächlich teilt, 135 Dollar, die Zahl, die im Emissionsprospekt steht.

Der Handel am Dienstag zeigt, was passiert, wenn ein Markt ohne neue Informationen an dieser Linie entlangläuft. Die Aktie eröffnete über 138 Dollar, stieg bis knapp unter die 140-Dollar-Marke und hat die Bewegung wieder abgegeben, um bei rund 132 Dollar zu handeln, etwa 4,7 % im Minus an diesem Tag, ohne dass Unternehmensnachrichten den Rückgang begleitet hätten. Die Handelsspanne am Montag lag im selben Bereich. Zwei Sitzungen, in denen versucht wurde, über dem Ausgabepreis zu bleiben, haben zwei Sitzungen des Scheiterns hervorgebracht.

Addiert man die Hin- und Rückbewegung, ist die Rechnung auf interessante Weise wenig schmeichelhaft. Wer zum Ausgabepreis gekauft hat, liegt nach zwei Monaten ungefähr unverändert. Wer am Juni-Hoch gekauft hat, liegt mehr als 40 % im Minus. Wer in den Lock-up hinein geshortet und beim Unlock eingedeckt hat, hatte den besten Trade in diesem Wert. Die Rallye vom August-Tief beläuft sich auf etwa ein Drittel und hat die Aktie in eine Position gebracht, in der sie um den Preis pendelt, zu dem sie verkauft wurde.

Das ist der Hinweis. Eine Bewegung, die von Käufern getragen wird, die das Geschäftsmodell neu bewerten, würde sich nicht darum kümmern, wo der Emissionspreis lag. Eine Bewegung, die von Marktteilnehmern getragen wird, die eine Position schließen, kümmert sich sehr wohl darum, weil genau dort der Trade begonnen hat.

Was die Einreichung sagt, was der Kursverlauf aber nicht zeigt

Der Quartalsbericht enthält ein Detail, das bislang unbeachtet geblieben ist, und es steht auf der Titelseite und nicht in den Finanzberichten.

Zum 28. Juli hatte das Unternehmen 7.696.293.669 Class-A-Aktien und 5.485.486.276 Class-B-Aktien ausstehend, insgesamt etwas mehr als 13,18 Milliarden. Vier Wochen zuvor, zum Bilanzstichtag 30. Juni, lag die Aufteilung bei 7.607 Millionen Class-A- und 5.569 Millionen Class-B-Aktien. Die Zahl der Class-B-Aktien sank in diesen vier Wochen um rund 84 Millionen. Die Zahl der Class-A-Aktien stieg um rund 89 Millionen.

Super-Voting-Aktien wandeln sich nicht versehentlich in Stammaktien um, und sie wandeln sich auch nicht aus Gründen um, die nichts mit Liquidität zu tun haben. Beide Daten liegen vor dem Öffnen des Freigabefensters. Was auch immer der Kursverlauf Ende Juli tat, ein Teil der Inhaberbasis verschob still und leise Aktien in die Klasse, die verkauft werden kann, und tat dies in den Wochen, in denen die Konsensmeinung davon ausging, dass eine Angebotsflut bevorstand.

Das ist kein Beweis für unmittelbar bevorstehende Verkäufe. Die Umwandlung ist eine Voraussetzung dafür, nicht eine Verpflichtung dazu, und die betreffenden Aktien sind im Verhältnis zum Freigabeplan nur ein Rundungsfehler. Aber es ist das einzige harte, datierte und aus einer Einreichung stammende Signal über die Absichten der Inhaber, das vor dem Unlock verfügbar ist, und es weist in dieselbe Richtung wie die Kursbewegung und nicht dagegen.

Zwei weitere Details aus der Einreichung sind jetzt erwähnenswert. Das Unternehmen führte im Mai einen Forward-Split im Verhältnis fünf zu eins durch, sodass jede Aktie und jede Pro-Aktie-Kennzahl im Umlauf rückwirkend entsprechend angepasst wurde. Und die Bilanz zum Quartalsende wies Barmittel und marktfähige Wertpapiere von rund 101 Mrd. USD gegenüber einem Auftragsbestand von über 47 Mrd. USD aus, was die klarste verfügbare Antwort auf die Frage ist, ob irgendjemand in dieser Kapitalstruktur ein Zwangsverkäufer ist. Niemand ist es.

Neun Tage bis zum nächsten

Hier ist der Teil, den die Berichterstattung weitgehend ausgelassen hat, in ihrer Erleichterung darüber, dass der 6. August ohne Zwischenfall verstrichen ist. Diese Freigabe war nicht das Angebotsereignis. Sie war das erste davon.

Das Unternehmen hat statt der üblichen einzelnen 180-Tage-Klippe einen gestaffelten Freigabeplan eingeführt, und der Kalender läuft weiter. Rund 319 Millionen weitere Aktien werden am 20. August frei, etwa 700 Millionen im September und fast noch einmal so viele im Oktober, bevor die verbleibenden 180-Tage-Aktien am 8. Dezember freigegeben werden. Bestimmte Investoren unterliegen einem verlängerten Zeitplan bis 2027, und der Gründerblock, die oben erwähnten 5,5 Milliarden Class-B-Aktien, bleibt bis Juni 2027 gesperrt.

In der Summe übersteigt das, was noch kommt, das, was bereits angekommen ist, bei weitem. Der Markt hat aus dem kleinsten Test im Kalender einen Schluss über das Angebot gezogen.

Eine Bestimmung ist bereits geklärt, und zwar sauber. Die Bedingungen enthielten eine Booster-Klausel, die zusätzlich 10 % des Pools frühzeitig freigab, wenn die Aktien in den zehn Sitzungen bis zum ersten Ergebnisbericht an fünf Tagen 30 % über dem Angebotspreis gehandelt würden. Dafür wären ungefähr 175 USD nötig gewesen, und die Aktie lag beim Ablauf des Fensters mehr als 20 % unter dem Angebotspreis. Sie wurde nicht ausgelöst. Die reflexartige Falle, dass eine Rallye vor den Ergebnissen ihr eigenes Angebot freisetzen würde, ist für diesen Zyklus tot, und sie starb auf die einzige Weise, wie es möglich war: weil die Aktie zu schwach war, um sie auszulösen.

Der Rahmen von hier an

Der Angebotspreis ist die entscheidende Marke, und es ist ungewöhnlich, das über ein Niveau sagen zu können, das keinerlei technischen Gehalt hat.

Ein Schlusskurs über 135 USD hält die Front-Running-Lesart intakt und macht die Tranche vom 20. August zu einem Angebotsereignis, das man eher ausblendet als fürchtet, mit dem Argument, dass ein Markt, der 911 Millionen Aktien absorbiert hat, nicht von einem Drittel dieser Zahl aus der Ruhe gebracht wird. Ein Verlust dieses Niveaus, und dort liegt der Kurs am Dienstag derzeit, bedeutet, dass das Eindecken seinen Lauf genommen hat und die Aktie wieder nach ihren eigenen Fundamentaldaten gehandelt wird, woraufhin das August-Tief nahe 105 USD die Referenz ist und die Tranchen im September und Oktober in einen Markt kommen, in dem niemand mehr zum Short Squeeze gezwungen werden kann.

Beobachten Sie bis nächste Woche eher die Leihgebühren und das Short Interest als den Kurs. Wenn die Short-Basis tatsächlich abgebaut wurde, trifft die nächste Freigabe auf einen ganz anderen Markt als die letzte, und der Puffer, der den 6. August in eine Rallye verwandelte, wird nicht vorhanden sein. Beobachten Sie auch die Klassenbestände bei der nächsten Einreichung, denn der schrittweise Umwandlungsfluss setzt sich entweder fort oder eben nicht.

Die Angebotsfrage, die diesen Titel seit dem Börsengang dominiert, ist nun zur Hälfte beantwortet. Der Markt kann die Aktien aufnehmen. Ob er sie zu diesem Preis haben will, ist eine andere Frage, und sie hängt davon ab, was das Unternehmen ausgibt, was am Donnerstag Thema sein wird.