Türkei: Von der Währungskrise zur Inflationskultur

Die frühere Zentralbank der Republik Türkei (CBRT) half dabei, die Lira zu brechen. Die heutige CBRT hat einen Großteil der direkten Wechselkurs-Weitergabe eingedämmt, aber sie hat die inflationären Gewohnheiten, die der Währungseinbruch hinterlassen hat, noch nicht gebrochen. 

USD/TRY notierte Mitte 2021 nahe 8,60. Am 14. August 2026 schloss das Paar nahe 48,00. Das entspricht einem Anstieg von rund 456% in etwas mehr als fünf Jahren: Der US-Dollar kauft heute mehr als fünfmal so viele Lira wie vor Beginn des aggressiven Lockerungszyklus der Zentralbank der Republik Türkei (CBRT). Dreht man die Notierung um, wirkt der Schaden noch drastischer. Die türkische Währung hat gegenüber dem Greenback etwa 82% ihres Wertes verloren.

Es gab Interventionen, Notmaßnahmen, Erholungsrallys und lange Phasen kontrollierter Abwertung. Nichts änderte die Richtung. Für jeden, der 2021 USD/TRY gekauft und einfach gehalten hat, war der Trade fast schon peinlich einseitig.

Doch der Chart ist nicht mehr die ganze Inflationsgeschichte. Der ursprüngliche Währungsschock erhöhte die Kosten für importierte Energie, Rohstoffe und Konsumgüter. Dann bewirkte er etwas Gefährlicheres: Er lehrte Haushalte und Unternehmen, die nächste Abwertung, die nächste Steuererhöhung und die nächste Preisanpassung zu erwarten. Das Inflationsproblem der Türkei verlagerte sich vom Wechselkursbildschirm auf Löhne, Mieten, Verträge und alltägliche Preisentscheidungen.

Das Zinssenkungsrisiko, das den Bann brach

Der erste Teil des Urteils lässt sich nur schwer beschönigen. Tatsächlich begann die CBRT im September 2021, ihren Leitzins von 19% zu senken, obwohl der Inflationsdruck zunahm. Bis zum Jahresende war der Satz auf 14% gefallen. Im folgenden Jahr wurde die Lockerung fortgesetzt, und der Einwöchige Repo-Satz erreichte im Februar 2023 8,5%.

Niedrige Zinsen machten Vermögenswerte in Lira nicht nur weniger attraktiv. Die Abfolge beschädigte die Reaktionsfunktion der Zentralbank: Investoren, Unternehmen und Haushalte konnten nicht mehr davon ausgehen, dass höhere Inflation mit einer strafferen Geldpolitik beantwortet würde. Sobald dieser Glaube zerbrach, wurde jede neue Währungsbewegung schwerer einzudämmen.

Die geldpolitische Kehrtwende kam im Juni 2023, nachdem die CBRT die Zinsen schockierend von 8,5% auf 15% anhob und dann bis März 2024 weiter auf 50% erhöhte. Diese Straffung war real, aggressiv und letztlich wirksam, um die Nachfrage zu bremsen und neue Wechselkurs-Weitergabe zu begrenzen. Sie kam jedoch zu spät. Bis dahin hatte die Wirtschaft bereits gelernt, sich defensiv zu bepreisen.

Die Lira reichte den Staffelstab weiter

Die Wechselkurs-Weitergabe bleibt in der Türkei stark, ist aber kein fester mechanischer Koeffizient. Die CBRT schätzt, dass eine dauerhafte Abwertung der Währung typischerweise innerhalb eines Jahres zu etwa 15% in den Preisen durchschlägt. Der Effekt wird größer, wenn die Bewegung abrupt, anhaltend und voraussichtlich fortgesetzt wird.

Der aufschlussreichste Beleg ist die eigene Zerlegung des Anstiegs der jährlichen Inflation um 23,3 Prozentpunkte im dritten Quartal 2023: Die Lira-Abwertung machte 4,3 Punkte aus; Treibstoffeffekte fügten 4,8 Punkte hinzu; Steueränderungen 2,5 Punkte; und andere konventionelle Treiber 1,6 Punkte. Der größte Beitrag, 10,1 Punkte, kam von verschlechterten Erwartungen und Veränderungen im Preissetzungs-verhalten.

Das ist die Übergabe. TRY lieferte den ursprünglichen Schock; Erwartungen verstärkten ihn. Sobald Unternehmen häufiger neu bepreisten und Haushalte Abwertung als Standard behandelten, konnte sich die Inflation selbst reproduzieren, selbst wenn der Wechselkurs relativ ruhig war.

Die Disinflation hält immer wieder an roten Ampeln

Die Inflationsdaten für Juli zeigten, dass sich der Gesamt-VPI auf 31,75% von 33,52% im Vorjahr abschwächte. Das ist ein Fortschritt, aber keineswegs ein Grund zum Feiern. Im selben 13-Monats-Zeitraum wurde der monatliche Inflationsrhythmus wiederholt unterbrochen: 3,23% im September, 4,84% im Januar und 4,18% im April. Der Anstieg um 1,78% im Juli war schwächer, aber immer noch zu hoch, um eine rasche Annäherung an das Ziel der Zentralbank zu ermöglichen.

Darüber hinaus macht der jüngste Inflationsbericht das Glaubwürdigkeitsproblem sichtbar. Am 13. August hob die CBRT ihre Inflationsprognose für Ende 2026 auf 28% an, behielt jedoch ein Zwischenziel von 24% bei. Die Revision spiegelte höhere Importpreise in Lira, Lebensmittelpreise, regulierte Preise und Änderungen am Kraftstoffpreissystem wider. Allerdings beschreiben "Prognose" und "Ziel" inzwischen zwei unterschiedliche Ziele.

Die Lira fällt weiter. Importierte Inflation gibt nicht mehr den Ton an.

Der Einbruch im Juli-Bericht markiert den Punkt, an dem sich die aktuelle Geschichte von der alten unterscheidet. Die Kernwareninflation, also der Teil, der am stärksten von importierten Vorleistungen und dem Wechselkurs betroffen ist, lag im Jahresvergleich bei 16,82%, während sie im Monatsvergleich um 0,38% fiel. Die Dienstleistungsinflation lag bei 39,70% im Jahresvergleich und 3,18% im Monatsvergleich.

Wenn die Lira weiterhin der dominierende unmittelbare Treiber wäre, sollten importintensive Kernwaren den Hauptbeitrag leisten. Das tun sie nicht. Die Dienstleistungsinflation ist mehr als doppelt so hoch, während die CBRT sagt, dass die relativ stabile Währung den Kostendruck gemildert und dazu beigetragen hat, dass sich die jährliche Erzeugerpreisinflation auf 27,83% abschwächte.

Der reale Wechselkurs liefert einen weiteren Hinweis: USD/TRY stieg im Juli um 1,76%, doch die türkischen Verbraucherpreise legten um 1,78% zu. Nachdem wir die Inflationsdifferenz der Türkei gegenüber ihren Handelspartnern berücksichtigt hatten, stieg der auf dem VPI basierende reale effektive Wechselkurs auf 105,96. Die Lira schwächte sich nominal ab, wertete aber real auf. Das hilft zu erklären, warum die Währung immer neue nominale Tiefststände markieren kann, obwohl sich die Kernwaren nicht wieder in den Mittelpunkt der Inflationsgeschichte zurückgekehrt haben.

Dienstleistungen sind der Ort, an dem die Inflation gelernt hat zu leben

Die hartnäckige Inflation in der Türkei sitzt inzwischen in Kategorien, die von Löhnen, Verträgen, Steuern, administrierten Preisen und rückwärtsgerichteter Indexierung geprägt sind. Im Juli lag die jährliche Mietinflation bei 45,29%, die Inflation bei Transportdienstleistungen bei 50,09% und bei Kommunikationsdienstleistungen bei 40,02%. Die Gesundheitsdienstleistungen sprangen nach einer Revision der Zuzahlungen für medizinische Untersuchungen innerhalb eines Monats um 16,41% nach oben, was nach Schätzung der CBRT 0,22 Prozentpunkte zum VPI im Juli beitrug.

Diese Preise reagieren nicht so schnell auf die Geldpolitik wie importierte Konsumgüter: Mieten werden bei Vertragsverlängerungen angepasst, Bildung orientiert sich am akademischen Kalender, und Restaurants reagieren auf Löhne, Lebensmittel und Versorgerkosten. Hinzu kommt, dass der Transport die Kraftstoffkosten absorbiert und administrierte Preise per Entscheidung und nicht durch Nachfrage zustande kommen. Das Ergebnis ist Inflation mit Gedächtnis.

Die VPI-Überarbeitung vom Januar 2026 macht diese Persistenz sichtbarer. Nachdem das türkische Statistikamt, TURKSTAT, ein Basisjahr 2025 und eine neue Klassifikation eingeführt hatte, stieg das Gewicht des Dienstleistungssektors um 7,4 Punkte auf 38,4%. Die Bank schätzt nun, dass das höhere Gewicht der Dienstleistungen die jährliche Inflation 2026 um etwa einen Prozentpunkt erhöhen könnte. Das ist kein Beweis dafür, dass die Daten manipuliert wurden. Es ist ein Beleg dafür, dass der Warenkorb nun dem Teil der Wirtschaft ein größeres Gewicht beimisst, in dem Inflation am schwersten zu bekämpfen ist.

Drei Realitäten, ein Leitzins

Die schärfste Glaubwürdigkeitslücke besteht nicht zwischen der CBRT und den Finanzmärkten. Sie besteht zwischen der CBRT und der Öffentlichkeit. Die Inflationserwartungen auf Zwölfmonatsbasis liegen bei 23,95% für Marktteilnehmer, 32,50% für Unternehmen und 44,94% für Haushalte.

Gemessen am Leitzins von 37% beträgt der exakte ex-ante Realzins für die Märkte rund +10,5% und für Unternehmen +3,4%, für Haushalte jedoch -5,5%. Selbst der effektive Finanzierungssatz von 40% wirkt aus Sicht der Haushalte real noch negativ. Nur 17,63% der Haushalte erwarten, dass die Inflation im kommenden Jahr sinken wird.

Diese Spaltung ist wichtig, weil Haushalte Löhne verhandeln, Vermieter Mieten anpassen und Unternehmen entscheiden, wie viel Puffer sie in ihre Preise einbauen. Die Geldpolitik kann auf dem Papier restriktiv sein und dennoch keine Wirkung entfalten, wenn die Menschen, die die alltäglichen Preise festlegen, der Disinflationsgeschichte nicht glauben.

Die neue CBRT hat das Feuer geerbt – aber sie besitzt den Feuerlöscher

Die heutige CBRT für jeden Teil der Krise verantwortlich zu machen, wäre analytisch bequem. Das aktuelle Regime kehrte das Experiment von 2021 bis 2023 um, straffte die Geldpolitik aggressiv und begrenzte einen Großteil des direkten Wechselkurskanals. Die Binnennachfrage ist schwach, der Preisdruck auf Produzenten hat nachgelassen und die Volatilität der Lira ist geringer als in den Krisenjahren.

Doch Erbschaft bedeutet nicht Immunität. Die heutige CBRT trägt weiterhin die Verantwortung für die nächste Phase des Kampfes. Ihr Inflationsbericht vom August räumt ein, dass die Erwartungen weiterhin über Prognose und Ziel liegen und dass die rückwärtsgerichtete Indexierung bei Mieten und Bildung den Rückgang der Dienstleistungsinflation verlangsamen wird. Zudem wurde die Prognose für Ende 2026 auf 28% angehoben, also über das interimistische Ziel von 24%, das man beibehalten wollte.

Die Zentralbank kann weder das Lebensmittelangebot, die Ölpreise, die Geopolitik noch jede Entscheidung über administrierte Preise kontrollieren. Sie kann jedoch kontrollieren, ob die Politik ausreichend restriktiv bleibt und zwar lange genug, um das Verhalten zu verändern. Das bedeutet, einer verfrühten Lockerung zu widerstehen, die Kommunikation zu verbessern und eine nachhaltige Konvergenz der Erwartungen zu erzwingen, statt lediglich eine niedrigere Gesamtinflationsrate zu feiern, die durch Basiseffekte entstanden ist.

Also, wer hat die türkische Lira gebrochen?

Die frühere CBRT trägt einen großen Teil der Verantwortung. Zinssenkungen bei steigender Inflation schwächten die Währung, beschädigten den geldpolitischen Anker und machten die Abwertung zu einer Erwartung. Das Ausmaß der Bewegung von USD/TRY seit 2021 ist das Urteil des Marktes über dieses Experiment.

Doch der Grund, warum die Inflation weiterhin den Preis dafür zahlt, ist komplizierter. Die Lira muss nicht mehr jeden Monat kollabieren, damit der Schaden anhält. Rückwärtsgerichtete Indexierung, Lohn- und Mietanpassungen, Steuern, administrierte Preise und defensive Preisgestaltung sind zu einem eigenen Übertragungsmechanismus geworden.

Alles in allem

Die Lira hat das Feuer gelegt. Die Indexierung hält es am Brennen. Die Glaubwürdigkeit wird entscheiden, wann es schließlich erlischt.